鬼城虽然和大部分人不相关，但是通过复杂的金融体系的运作，那些有毒的资产正在金融体系中流转，最终必须有人为此埋单。其实，一切经济问题都可以归结为金融问题，房地产领域的风险必然表现为金融风险。
    最近一段时间，一二线城市土地市场依旧炙热，地王频出，房价涨势明显，房地产市场似乎依旧蓬勃向上，不过从金融角度，尤其是从房地产重要融资通道的影子银行体系来看，则已经折射出楼市衰势。
    2009年以来的几轮宏观调控下来，虽然没有改变房地产市场的基本格局，但是对房地产行业的融资格局却有重大影响。除了那些国资背景或者实力雄厚的开发商之外，银行信贷之门已经对普通开发商关闭，而房地产行业是个资金密集型行业，销售缓慢的二三线城市的开发商们尤其感受到了强烈的资金压力。因此各种非传统渠道进行融资方式应运，影子银行蓬勃发展。一般认为，影子银行体系主要服务于两类主体，一类是地方政府融资平台，另外一类就是房地产开发商。影子银行和地方政府融资平台畸形共生，问题多多，不过这里暂时存而不论，而主要分析影子银行折射的房地产问题。
    信托渠道是开发商融资的重要方式。通常做法是开发商把项目公司所属权益，主要是项目土地或者建筑抵押给信托公司，抵押估值一般是市场价格的4-5折，加上其他增信措施，信托资产安全性看上去相当高。信托公司再设计一个相应的信托计划，产品往往包含年化10-12%的回报率，然后通过银行等渠道把该信托产品销售给高净值客户。
    2010年以来，房地产信托计划可谓如火如荼，根据统计数据，2012年房地产信托发行总额接近1500亿，而截止2013年上半年，房地产信托总规模已经达到8100亿。据估计，2013年信托行业资产将达到10万亿。
    表面看来，由于项目抵押率低，信托计划安全性好。而只要房地产价格稳定，市场销售速度良好，投资者等于间接分享了房地产开发利润，信托和银行也各自收取相应服务费，而开发商则解决了流动性问题，绕开了宏观调控带来的流动性抑制。不过这种融资方式包含的风险，随着三四线房地产市场的趋冷，已经山雨欲来，市场上已经有多起信托产品到期无法按时兑付的记录。简单搜索下，笔者就搜索到如下问题信托产品：
    中诚信托因为北京华业地产10亿元房地产信托到期未能偿还，由华融资产管理公司接盘延期支付。
    安信信托托有一款信托计划，涉及本金1亿多，资金使用方昆山纯高投资开发有限公司没有如期归还，已经进入诉讼程序。
    中信信托“中信·舒斯贝尔特定资产收益权投资集合信托计划”成立于2010年8月，发行规模7.1亿元，兑付出现问题。
    四川信托舟山“锦都置业”融资项目，因开发商资金周转危机，无力还款造成违约，而诉至公堂，四川信托要求锦都置业支付资产收益款并附加高额违约金。
    因为未能偿还3.1已元信托贷款，新华信托已经启动对山东火炬职业的司法索债程序。
    这些信托产品设计往往高度同质化，风险防范主要靠抵押品和增信措施，而不看重融资方资信状况，缺乏对融资方严格的尽职调查，对房产项目销售前景等反应现金流的很多要素不予重视，因此容易产生风险。而投资者这一端，有银行反正会兜底的侥幸心理，缺乏风险意识和风险识别能力，给了信托产品滥竽充数的空间。
    上述例子表明，房地产项目的高比例折让并不能有效杜绝风险，开发商完全可能把信托产品收获的资金挪作他用，以至项目延期或者干脆烂尾，房产无法进入可销售状态。即使是那些可售房屋，当市场预期发生变化，大幅度折让同样无法刺激快速成交，以致无法产生现金流，信托产品违约不可避免。房产项目信托产品年限一般是1到3年，2014年，15年将迎来信托到期高峰，可以预见，更多的信托违约现象将会出现。为了应对这种可能的局面，信托行业正通过产品创新，以新的信托来购买旧的信托（T2T），把兑付时间后移。不过这种击鼓传花的游戏越来越具有庞氏骗局的特征，风险爆发不可避免。
    中国低效的司法体系使得信托受益权的保障面临诸多障碍，司法的地方保护主义，司法的腐败，使得信托受益人的法律救济渠道往往不通畅，相应的司法过程旷日持久，加剧了信托风险。
    当然，信托渠道毕竟还要符合一些形式上的合规性，单靠这个融资工具，无法满足开发商的融资饥渴。最近两三年三四线城市的成交低靡，使得大部分开发商的资金都沉淀在各个项目中，他们似乎又没有意愿降价求生，因此穷尽各种融资渠道，撑过这个阶段，似乎是开发商们共同的思维模式。因此除了银行贷款，信托计划，房地产私募基金，典当行，小额贷款公司，民间高利贷都成了资金链紧张的开发商必须抓住的稻草。
    从公开数据来看，房地产私募基金规模已经接近三千亿，典当行，小额贷款公司牵涉的总额不会太高，但是开发商显然需要支付高额的资金成本。这其中，最缺乏透明度的是民间借贷，民间融资是一个十分发达而庞大的市场，很多高利贷资金最后都流向了饥不择食的开发商，房地产行业类似一个黑洞，吸纳了大量的民间富余资本。在这种低信任度和缺乏法律保护的交易环境里，庞大的资金意味着巨大的资金成本，对开发商来说，虽然房地产项目有较高的毛利率，但当他们通过民间高利贷来融资的时候，就是饮鸩止渴，割肉自啖，风险爆发就是一个时点问题了。